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聚丙烯估值過高 中長線運(yùn)行壓力或增大
????????近期中美貿(mào)易摩擦再起波瀾，國際油價(jià)應(yīng)聲暴跌，但PP主力合約并未過度反應(yīng)，成本以及基本面相對穩(wěn)定的局面對價(jià)格形成較大支撐;但后續(xù)伴隨著新裝置的集中投產(chǎn)，以及利潤、價(jià)差估值過高等問題影響，PP中長線市場運(yùn)行壓力有增大預(yù)期。
????????7月聚丙烯整體表現(xiàn)為沖高回落。受PP現(xiàn)貨拉絲貨源偏緊及需求好轉(zhuǎn)預(yù)期影響，主力合約PP1909 在 7 月初強(qiáng)勢上行并在資金面的推動下一度漲停，LL 跟漲。但在反彈過程中現(xiàn)貨端跟漲無力，尤其終端高價(jià)抵觸較為嚴(yán)重，故而PP09轉(zhuǎn)為基差修復(fù)。因09合約整體估值處在高位，隨后出現(xiàn)震蕩回落。對于PP來講，中長線后市的運(yùn)行壓力仍舊存在。究其原因，主要?dú)w納為以下幾點(diǎn)。
共聚價(jià)格倒掛拉絲，價(jià)差存在回歸需要
????????自2019年5月下旬開始，共聚及拉絲的價(jià)差持續(xù)減少，一般情況下，兩者價(jià)差的正常水平在 400-500 元/噸，但截至目前共聚價(jià)格已經(jīng)倒掛拉絲價(jià)格。由于共聚和均聚之間生產(chǎn)可以切換并且共聚生產(chǎn)成本高于均聚約1000元/噸，因此不合理的價(jià)差必定回歸。當(dāng)前來看，價(jià)差的縮小源于共聚的弱勢而非拉絲的強(qiáng)勢( 主要原因在于共聚需求端的走弱，終端改性以及非耐用品消費(fèi)訂單松散)。因此，價(jià)差回歸極有可能以拉絲走弱的方式來實(shí)現(xiàn)， 當(dāng)前拉絲開工比例已經(jīng)提高(目前拉絲生產(chǎn)比例在38.22%，較6月中下旬提升近11%，較7月初提升近8%);此外，兩油拉絲庫存有回升趨勢，庫存的變動必將對石化的定價(jià)產(chǎn)生較為直接的影響。
石化庫存壓力再次顯露，PP有效降庫困難重重
????????聚丙烯現(xiàn)貨價(jià)格于 6月中旬開啟的這波反彈其實(shí)也可以理解為預(yù)期差。上半年市場對于產(chǎn)能增多的過渡擔(dān)憂較為普遍，但實(shí)際新產(chǎn)能新產(chǎn)能投放市場持續(xù)延后，甚至對09合約的影響都極為有限，國外的產(chǎn)能在上半年也并無新產(chǎn)能釋出(基本推遲至第四季度);但對于需求來講，則延續(xù)了之前供需緊平衡的專題，利好因素的釋放(中美貿(mào)易摩擦出現(xiàn)階段性緩和、需求好于預(yù)期以及裝置計(jì)劃內(nèi)和計(jì)劃外的集中檢修等)，疊加基差修復(fù)促使 PP 完成一輪 近1000 點(diǎn)的反彈。但隨著 8 月集中檢修期的結(jié)束以及國內(nèi)外新產(chǎn)能的釋放， 01 合約上的供應(yīng)增量應(yīng)可變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)(除非大量裝置延遲)，而PP的庫存重回累庫態(tài)勢(自7月中旬重回81萬噸之后，近期持續(xù)在72萬噸-76萬噸，較去年同期高進(jìn)6.5%)，庫存無法有效下降未來勢必影響上游廠家的定價(jià)。而在新產(chǎn)能釋放的背景下，PP的庫存下降拐點(diǎn)已經(jīng)漸行漸遠(yuǎn)。
利潤估值高位，修正存在可能
????????聚丙烯的現(xiàn)貨水平，無論是從生產(chǎn)利潤來看還是品種間價(jià)差來看(拉絲-共聚)，其估值均處在高位。目前來看，油制聚丙烯的利潤水平在1500元/噸左右，煤制聚丙烯利潤在1140元/噸附近，MTO毛利水平更是在2000元/噸左右。我們通常說，利潤盈虧的邊界點(diǎn)是行情止跌的標(biāo)志，同樣，超高利潤的存在也暗藏下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。
????????新裝置投產(chǎn)集中，供應(yīng)向?qū)捤蛇^渡
????????2019年7月我國聚丙烯裝置檢修損失量約在25.38萬噸，多數(shù)為計(jì)劃檢修裝置，少數(shù)裝置為臨時(shí)停車檢修。8月份計(jì)劃內(nèi)挺價(jià)裝置減少，僅僅神華新疆、延安能化計(jì)劃停車檢修。此外，按照往年的慣例，石化廠家在第四季度進(jìn)行檢修的量能不會特別集中，再疊加新產(chǎn)能釋放的數(shù)量(巨正源與中安聯(lián)合在8月份應(yīng)可量產(chǎn);寧夏寶豐二期項(xiàng)目及浙江石化等將在三季度實(shí)現(xiàn)生產(chǎn))，供應(yīng)向?qū)捤蛇^渡將會成為現(xiàn)實(shí)。
